DONG og Goldman Sachs: Det ligner en dårlig forretning

Statens salg af DONG til Goldman Sachs vil indirekte koste staten 6,86 mia. kr., hvis DONG børsnoteres med 50 procent værdistigning. Kun hvis DONGs værdi falder med 57 procent eller mere, tjener staten på salget. Hvis Goldman Sachs kan øge DONGs markedsværdi ved at være investor, skal de øge markedsværdien med 31 % eller 14 mia. kr., for at staten tjener omkostninger og kurstab ind. Der er grund til at tro, at DONG er solgt billigere end den reelle markedsværdi, idet kursen er lav både i forhold til DONGs udbyttepolitik og egenkapital.

Notatets vigtigste konklusioner:

  • I aftalen med Goldman Sachs er der en række faste udgifter til staten: Udgifter til honorarer, til udbyttebetaling. Ceveas beregninger vurderer disse udgifter til 2,25 mia. kr.
  • Hvis DONG stiger i værdi ved en børsnotering, går staten glip af kursgevinsten fra de aktier, som Goldman Sachs (og medarbejderne) ejer. Stiger DONG med 50 procent, går staten glip af 4,60 milliarder kroner, sammen med de faste omkostninger har handlen i alt kostet 6,86 mia. kr.
  • Der er grund til at tro, at DONG er solgt for billigt. Aktien betaler over dobbelt så højt udbytte som Lundbeck (7,7 procent mod 3,2 procent). Desuden er DONGs egenkapital bogført til 50 mia. kr., men virksomheden er handlet, som om den er 35 mia. kr. værd.
  • Goldman Sachs løber kun en begrænset risiko ved handlen. De har en tilbagekøbsklausul, som gør, at de kan få 4,8 mia. kr. (med renter) tilbage af deres investering på 8 mia. Det betyder, at DONGs kurs skal falde med 57 procent, før staten tjener penge på at lade Goldman Sachs investere.
  • Et argument fra finansministeren er, at Goldman Sachs kan øge DONGs værdi ved at bringe kompetence og opmærksomhed. Men aftalen koster stadig penge, og når staten sælger dele af DONG, har den mindre ud af, at DONG bliver mere værd.
    Disse omkostninger gør, at Goldman Sachs skal øge DONGs værdi med 5,6 mia. kr., hvis staten ikke selv kan sælge DONG dyrere, end den er værd i dag. Er DONG 50 procent undervurderet, skal Goldman Sachs øge værdien med 13,9 mia. kr.

notat_dong_goldman_sachs.pdf